应对外生冲击的泰勒规则调整与货币政策效果改善——基于全球217个国家的大数据实证

马理; 张人中; 马威

doi:10.12012/CJoE2024-0099

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计量经济学报 ›› 2024, Vol. 4 ›› Issue (6) : 1557-1575. DOI: 10.12012/CJoE2024-0099

论文

应对外生冲击的泰勒规则调整与货币政策效果改善——基于全球217个国家的大数据实证

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Taylor Rule Adjustment to Exogenous Shocks and Improved Monetary Policy Effectiveness: Based on the Empirical Evidence from 217 Countries Worldwide

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摘要

常用的泰勒规则一般盯产出缺口与通胀缺口, 但是在重大外生冲击下, 泰勒规则可能需要适时调整盯住对象以提高货币政策的调控效果.本文以新冠疫情作为外生冲击的代表, 分外生冲击前和外生冲击后两个阶段分期构建PVAR模型, 对比研究了调整盯住目标后的泰勒规则的有效性.研究显示: 添加了汇率和金融稳定因素之后的泰勒规则能够更好地应对外生冲击, 且对发达国家和浮动汇率国家更为有效.政策建议是: 各国应当结合自身发展特征调整货币政策, 建立应对突发危机事件外生冲击的货币政策调控框架, 完善国际货币政策协调机制, 实施稳定的汇率政策和跨境资本的宏观审慎调控政策, 抵御外生冲击的不利影响和实现对宏观经济的最优调控.

Abstract

The commonly used Taylor rule generally stares at the output gap and the inflation gap, but under major exogenous shocks, the Taylor rule may need to adjust the target of staring at the right time in order to improve the adjustment effect of monetary policy. This paper takes the new crown epidemic as a representative of exogenous shocks, and constructs the PVAR model in stages before and after the exogenous shocks, and comparatively studies the effectiveness of the Taylor rule after adjusting the target of focus. The study shows that the Taylor rule is effective for developed countries and floating-exchange-rate countries; moreover, the Taylor rule with the addition of exchange rate and financial stability can better cope with exogenous shocks. The policy recommendations are: To improve the international monetary policy coordination mechanism, to establish a monetary policy control framework to cope with exogenous shocks in sudden crisis events, and to implement a stable exchange rate policy and a macro-prudential control policy for cross-border capital. China should adjust its monetary policy in line with its own development characteristics, so as to realize the optimal control of the macroeconomy and resist the adverse effects of exogenous shocks.

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马理 , 张人中 , 马威. 应对外生冲击的泰勒规则调整与货币政策效果改善——基于全球217个国家的大数据实证. 计量经济学报, 2024, 4(6): 1557-1575 https://doi.org/10.12012/CJoE2024-0099

Li MA , Renzhong ZHANG , Wei MA. Taylor Rule Adjustment to Exogenous Shocks and Improved Monetary Policy Effectiveness: Based on the Empirical Evidence from 217 Countries Worldwide. China Journal of Econometrics, 2024, 4(6): 1557-1575 https://doi.org/10.12012/CJoE2024-0099

1 引言

20世纪80年代以来, 世界主要国家的中央银行逐渐放弃了货币数量目标制, 并转向利率调控.这些国家的利率调整往往参考"泰勒规则", 并将其视为重要的利率决策依据(单强等, 2020).泰勒规则一般盯住产出与通胀两个缺口, 但不断变化的金融新形势对传统的泰勒规则提出了挑战.例如, 1997年的亚洲金融危机显示, 资本流动所带来的汇率大幅波动会给一国经济造成巨大的负面影响; 2008年的金融危机则显示, 金融失衡的积累和实体经济扭曲导致金融泡沫破裂而出现金融动荡.由此, 有不少学者提出泰勒规则除了盯住产出缺口与通胀缺口之外, 还应当关注汇率缺口和金融稳定等因素.从政策实施者的角度来看, 放入更多盯住目标的做法可以理解, 因为央行可以扩充职能范围, 让货币政策发挥更大的作用.但根据丁伯根原则, 依靠单一的利率工具不一定能够达到货币政策的多重目标, 而且以利率为核心的泰勒规则在不同类型的国家也可能存在着差异化的传导效果.

新冠疫情的暴发对世界经济造成了较大的负面影响.图 1显示, 在新冠疫情的外生冲击下, 全球各国的产出缺口、通胀缺口、汇率缺口和金融稳定缺口均出现了最低峰值, 分别为−4.247、−1.381、−1.194、−1.989 ¹.其中发达国家2020年的GDP增速下滑4.49%, 比金融危机爆发当年还多1.2个百分点, 新兴经济体下滑5.9%, 比金融危机爆发当年多8.7个百分点.为了应对外生冲击的负面影响, 世界各国均实施了相对宽松的货币政策.图 2显示, 发达国家、发展中国家、浮动汇率国家和非浮动汇率国家的利率最低降为−0.112、3.936、0.997、1.449, 部分发达国家利率一度降到负利率区间.新冠疫情的外生冲击给世界各国的货币政策调整带来了挑战, 并促使我们思考系列问题: 外生冲击下的泰勒规则是否有效? 是否需要调整? 在外生冲击下, 不同类型国家的泰勒规则应当"盯"什么变量? 在当前复杂严峻的经济形势下, 各国央行维持政策目标稳定的任务非常艰巨, 因此研究央行的货币政策调整的有效性具有重要的现实意义.本文将汇率、金融稳定和外生冲击等因素纳入到传统的泰勒规则, 检验了外生冲击下世界各国泰勒规则调整的差异化效果, 并依据分析结论提出有针对性的政策建议.相关研究有助于拓展外生冲击下的货币政策理论分析, 能够为外生冲击下各国央行更好的把握货币政策的实施力度和政策方向提供理论支撑和决策参考.

图1 全球经济变量的缺口值

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¹数据来源于世界银行和中经网数据库, 样本区间为2015–2021年全球217个国家经济数据.利用HP滤波计算得到各经济变量的缺口值, 并对缺口值进行

Z

-score标准化处理.

图2 全球不同类型国家的基准利率

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以往学者对泰勒规则的有效性检验进行了较多研究, 但目前看来可能存在着一定的局限性: 首先, 大部分学者采用线性回归的技术方法分析泰勒规则对调控目标(产出、物价、股价、汇率等)的影响效果, 未能充分反映目标变量之间的交互影响关系, 难以充分检验货币政策的有效性.其次, 缺乏对不同类型国家的差异性比较和大数据分析, 相关政策建议多从总体层面出发, 忽略了不同经济体的个体特质, 缺乏说服力和可操作性.本文的创新之处在于: 首先, 基于全球217个国家的宏观数据, 采用HP滤波的方法测算各国的产出缺口、通胀缺口、汇率缺口和金融稳定缺口等指标, 使用面板向量自回归模型检验了泰勒规则对政策目标调控的有效性.其次, 研究新冠疫情外生冲击前后各国货币政策调整的阶段性特征, 分析不同国家泰勒规则实施效果的差异性, 有的放矢地提出针对性政策建议, 为提高货币政策调控应对外生冲击的负面影响提供了重要的理论支撑与决策参考.

2 文献综述与提出假说

学者们一般认为货币政策调整应该对外生冲击进行适度的反应.有学者认为宽松货币政策可以促进外生冲击下的产出上升, 例如Ouliaris and Rochon (2021)分析了新冠疫情背景下的货币政策效果, 认为宽松型货币政策有利于促进产出和遏制衰退. Bhar and Malliaris (2021)认为吸取金融危机的非常规货币政策的经验, 可以有效应对新冠疫情带来的负面经济冲击.张龙和金春雨(2018)研究了不同经济周期中价格型和数量型货币政策的有效性, 认为在经济下行时期价格型货币政策能够更好的促进产出增长.有学者认为宽松货币政策可以提高疲软的市场价格, 例如Long et al. (2022)研究了央行货币政策调整的效果, 认为宽松货币政策可以推动需求持续上升并刺激通胀上扬.朱民等(2021)研究了疫情背景下货币政策对通胀的影响, 认为宽松货币政策提高了世界各国的通胀预期并促进了价格指数的不平衡上升. Corbo et al. (2022)认为全球需求冲击和国外货币政策冲击会影响小型开放经济体的通胀, 本国的货币政策应当做出适当的反应.由于世界各国常用泰勒规则来确定政策利率和制定货币政策, 学者们认为泰勒规则可以应对外生冲击的影响, 例如Levin and Sinha (2020)在疫情背景下检验了货币政策传导的有效性, 认为泰勒规则有利于缩小经济缺口, 促进经济快速复苏. Cortes et al. (2022)研究了美国非常规货币政策的溢出效应, 认为基于泰勒规则的货币政策能够为国际金融市场带来正向溢出效应.郭栋(2020)研究了不同货币政策机制对疫情防控能力的影响, 认为基于泰勒规则的货币政策调整是应对灾情的有效措施.

在货币政策实践中, 泰勒规则作为一种经验法则, 指导各国央行根据经济指标调整利率, 以实现通胀和产出的稳定.泰勒规则主要基于经济周期和通货膨胀率的关系, 锚定经济增长和价格稳定的政策目标, 基于泰勒规则的货币政策通过调节利率的方式影响经济活动和价格水平.例如宽松的货币政策通过降低利率来刺激经济活动, 从而对产出和通胀产生积极影响.基于泰勒规则的货币政策还具有逆周期调节的作用, 在经济衰退时采取宽松政策刺激经济增长, 而在经济过热时采取紧缩政策来遏制通货膨胀.逆周期调节有助于缓解外生冲击对经济的负面影响, 为产出和通胀提供正向的调控效果.基于货币政策调控的实践与泰勒规则传导效果的经济学分析, 我们提出假说:

假说 1 基于泰勒规则的货币政策调整可以缓解外生冲击的负面影响, 对产出和通胀产生有益的调控效果.

在产出与通胀之外, 学者们对于泰勒规则是否应当关注汇率存在着争议.有些学者认为泰勒规则有助于维护外生冲击下的汇率稳定, 例如Yilmazakuday (2022)认为疫情的负面冲击容易导致新兴市场国家出现货币贬值, 因此应当调整泰勒规则来进行应对. Filardo et al. (2022)发现基于泰勒规则的货币政策对金融失衡的系统性反应和逆周期调整有助于促进金融稳定.张勇和梁燚焱(2022)认为包含金融压力的时变参数泰勒规则有助于维持金融稳定.有些学者认为应当扩充泰勒规则, 例如Heimonen et al. (2017)认为考虑汇率因素的泰勒规则能更好地对通胀和实体经济偏差做出反应. Caporale et al. (2018)认为纳入汇率的泰勒规则能更好地解释新兴经济体的货币政策调整情况.邓贵川和彭红枫(2019)发现将汇率引入泰勒规则可以降低产出缺口和缓解通胀波动, 进而提高社会福利.不过也存在相异的观点, 有些学者认为泰勒规则不应当关注汇率波动, 例如Buffie et al. (2018)认为将汇率目标纳入泰勒规则, 会降低货币政策的有效性. Heipertz et al. (2022)认为在开放经济条件下当利率平价条件不成立时, 包含汇率的泰勒规则的有效性会下降.芦东等(2019)认为单一的利率型货币政策对汇率的反应会加剧金融市场的波动.李小林等(2018)认为泰勒规则对汇率的反应更多源自国内因素, 因此泰勒规则难以有效解释汇率波动.有些学者认为泰勒规则对调控汇率波动没有效果, 例如Georgiadis and Zhu (2021)认为小型开放经济体的货币政策往往跟随中心国家变动, 缺乏货币政策自主性, 因此泰勒规则难以维护本国汇率的稳定. He et al. (2021)认为新兴经济体国家的货币政策的传导效果会因汇率稳定目标而被部分对冲, 因此泰勒规则难以调控汇率波动.陈创练等(2018)认为利率和汇率之间存在影响相对有限且调控力度较小的单向关系, 泰勒规则难以通过利率渠道实现对汇率缺口的有效调整.

基于货币政策实践并提炼以往学者的研究, 部分观点认为基于泰勒规则的货币政策框架, 央行可以根据汇率的变化情况灵活调整利率水平来维持汇率的稳定性.通过利率调整, 央行能够影响资本流动和外汇市场, 从而对汇率产生有益的影响.因此泰勒规则可以视为一种央行调控汇率的工具, 能够帮助央行应对外部冲击, 维护汇率的稳定.还有部分观点则认为泰勒规则关注通胀和产出目标, 而汇率调控并不是泰勒规则的主要关注对象.由于汇率波动受到多种因素的影响, 包括利率政策、经济发展、外部冲击等, 因此仅仅依靠泰勒规则可能无法全面解释汇率的波动.即便央行按照泰勒规则调整利率, 也可能受到其他因素的制约, 从而导致对汇率的影响效果不明显.由于泰勒规则对汇率缺口影响的理论与实践的结论并不统一, 所以我们提出如下两个对立和有待检验的假说:

假说 2A 泰勒规则有助于调控汇率缺口.

假说 2B 泰勒规则对调控汇率缺口没有效果.

学者们认为泰勒规则对不同类型的国家可能存在差异化的传导效果.有学者认为发达国家的泰勒规则有助于维护金融稳定, 例如Silva and Vieira (2017)认为发达经济国家的泰勒规则在国际危机前具有反周期作用, 可以维护金融稳定. Junior et al. (2021)认为发达国家强有力的经济实力, 保证了泰勒规则的有效性.张礼卿和钟茜(2020)研究了全球金融周期背景下的"三元悖论", 认为发达国家的泰勒规则效果较好.有学者认为不发达国家的泰勒规则效果不理想, 例如Lakdawala (2021)认为新兴市场国家的泰勒规则相对发达国家表现出潜在的脆弱性. Banerjee et al. (2016)认为发展中国家由于发展水平和政治稳定等因素的影响, 导致泰勒规则的效率低下.伍戈等(2016)认为发展中国家受限于不发达的金融市场和相对阻塞的利率传导渠道, 泰勒规则对稳定宏观经济的效果有限.有学者认为浮动汇率国家的泰勒规则较为有效, 例如Aizenman et al. (2016)认为浮动汇率国家可以降低政策利率和实际利率与中心国家的关联强度, 从而提高泰勒规则的有效性. Eterovic et al. (2022)认为泰勒规则对浮动汇率国家的正面效应更大.谭小芬和虞梦微(2021)认为浮动汇率制度可以提高经济体抵御全球金融冲击的能力和货币政策的有效性.有学者认为非浮动汇率国家实施泰勒规则的局限性较大, 例如Neaime and Gaysset (2022)认为疫情冲击下的非浮动汇率国家难以合理运用有效的泰勒规则工具. Ghosh and Kumar (2022)发现全球不确定性对非浮动汇率国家的溢出效应更大, 泰勒规则的效果因此不稳定.胡小文(2020)认为非浮动汇率制度国家难以实现产出和通胀目标的稳定, 因此泰勒规则的独立性和有效性受到限制.

在发达国家和浮动汇率国家, 由于金融市场的效率高度发达, 央行通过调整利率能够更迅速地影响市场利率、借贷成本以及投资和消费行为, 从而直接影响产出和通胀, 所以货币政策的传导效果通常更为直接和迅速.发达国家和浮动汇率国家通常享受更大的政策自主性, 意味着能够更灵活地根据泰勒规则进行货币政策调整, 以应对外部冲击和内在波动.而且, 发达国家和浮动汇率国家的金融市场更加开放, 国际资本流动较为活跃, 央行调整货币政策时容易影响到汇率水平, 因此外汇市场与汇率波动容易受到利率变动等因素的影响.相比之下, 发展中国家或固定汇率国家容易受到货币政策以外的其他因素的影响, 因此泰勒规则对汇率波动的传导效果难以充分体现.基于以上对不同国家的泰勒规则传导效应的分析, 我们提出假说:

假说 3 泰勒规则在不同类型国家的传导效果存在差异, 泰勒规则在发达国家和浮动汇率国家更有效.

3 模型设定与实证检验

本文基于泰勒规则利率调整与货币政策目标变量之间存在的内生性结果以及可能呈现的非线性特征, 采用面板向量自回归模型(PVAR)进行实证检验.考虑新冠疫情外生冲击前后世界各国的经济变量呈现不同的动态平衡关系和新的数据特征, 我们依据疫情暴发时点将样本分为外生冲击前和外生冲击后两个阶段, 分期构建PVAR模型, 来分析各国货币政策调整对货币政策目标变量的差异化影响效果.

3.1 模型设定

PVAR模型是对VAR模型的拓展, 它修复了常规VAR模型中对数据时间序列长度要求高以及无法处理截面数据异质性等缺陷, 满足了论文研究全球国家的泰勒规则效果涉及到的面板数据的要求.我们基于Adler et al. (2016)的面板向量自回归模型的研究成果, 将线性泰勒规则模型拓展为包含滞后项的面板向量自回归(PVAR)形式, 如式(1).

Y_{i, t} = β_{0} + \sum_{j = 1}^{p} β_{j} Y_{i, t - j} + η_{i} + φ_{i, t} + ε_{i, t},

(1)

其中,

i

代表样本国家,

t

代表季度数据,

Y_{i, t - j}

为

Y

的

p

阶滞后项,

β_{0}

、

β_{j}

、

p

分别为截面项、参数矩阵、滞后期数,

η_{i}

、

φ_{i, t}

、

ε_{i, t}

分别为个体效应向量、时间效应向量、随机扰动项.

Y

为包含产出缺口

(x)

、通胀缺口

(π)

、汇率缺口

(e)

、金融稳定缺口

(f)

、利率型货币政策

(r)

的向量组. PVAR模型的优点在于具有截面数据量大、时间序列长度短的特征, 可以有效解决各国个体间的异质性问题, 充分考虑国家个体效应和时间效应.因此, 我们可以检验不同时间跨度的经济表现从而为各国经济差异提供政策启示.

3.2 数据说明

2020年新冠疫情的暴发对世界经济造成了负面冲击, 各国央行均采取了宽松型货币政策.例如美联储多次降息至超低利率环境并提出5000亿美元国债逆回购计划; 日本央行将公司债券购买规模提升至1800亿日元; 欧洲央行先后购买资产累计达1.35万亿欧元; 中国采取降息降准双结合策略以维持金融系统稳定, 并向市场定向发放1万亿的再贴现贷款额度.本文基于全球217个国家的经济数据对泰勒规则的有效性进行实证检验².

²本文所使用的数据及代码已公开于科学数据银行(ScienceDB), DOI: https://doi.org/10.57760/sciencedb.j00214.00044, 若使用本文相关数据, 请注明引文和数据出处.

外生冲击前的样本空间为2015年第1季度至2019年第4季度, 选择的理由是:为了保障有足够的时间跨度来衡量新冠疫情暴发前的宏观经济状况, 同时避免过长的时间序列涵盖其他重大事件可能对实证检验产生的干扰.该样本空间涵盖了全球217个国家的季度面板数据, 剔除缺失值和无效样本后, 2015年至2019年季度数据样本为2960条, 能够较好地反映新冠疫情前的经济状态, 为后续对比分析提供了数据基础.外生冲击后的样本空间为2020年第1季度至2021年第4季度, 选择的理由是:从2022年3月起美联储开启了新一轮加息周期, 全年共计加息7次, 累计加息424个基点.为避免此次加息周期对实证检验结果的干扰, 所以我们未选取2022年及之后的数据.外生冲击后的样本空间主要包含了新冠疫情对泰勒规则的冲击的相关信息.新冠疫情对全球经济造成了迅猛而巨大的负面影响, 世界各国央行迅速采取了相应的货币政策来应对新冠疫情的负面影响.在样本空间内, 剔除缺失值和无效样本后, 2020年至2021年全球217个国家的季度面板数据样本量为148条.通过对比外生冲击前后的检验结果, 我们可以较好地检验疫情冲击下货币政策调控对宏观经济变量的即期和显著影响.

参考Chen et al. (2018)和彭洋等(2019)的研究, 我们采用HP滤波方法来测算变量缺口, HP滤波法测算潜在值的优点在于不损失序列的首尾数据, 适合疫情后样本数据较少的数据特征. 依据陈创练等(2016)的指标构建方法, 本文选取各国央行银行间拆借利率作为利率刑货币政策的替代指标, 并用HP滤波计算潜在真实利率, 由真实值减去潜在值得到各国利率调整值, 用符号

r

表示. 采用各国GDP的对数值作为产出指标, 并用HP滤波计算潜在产出, 由此得到产出缺口, 用符号

x

表示.以各国2010年为基年的CPI指数作为通胀指标并进行差分平稳化处理, 采用HP滤波计算得到通胀缺口, 用符号

π

表示. 以各国的股票价格指数同比变化率作为金融指标, 并用HP滤波计算得到金融稳定缺口, 用符号

f

表示. 其中是否为发达国家或发展中国家以及是否为浮动汇率制度或非浮动汇率制度国家的划分依据来源于国际货币基金组织的年度报告. 各变量的描述性统计结果如下:

从表 1可以看出, 利率的均值由外生冲击前的2.318降至外生冲击后的1.404, 标准差由3.722降至2.996, 说明受外生冲击影响, 世界各国基本都采取了降息的货币政策以缓解经济下行压力.产出缺口均值由外生冲击前的0.005降为外生冲击后的−0.015, 说明外生冲击导致各国企业生产受阻和需求下降, 产出缺口由正转负.通胀缺口的均值和标准差分别由外生冲击前的0.008和0.745上升至外生冲击后的0.310和1.370, 说明外生冲击导致各国的通胀水平显著提高.汇率缺口均值和标准差由外生冲击前的7.819和95.290下降至−0.835和56.400, 说明外生冲击导致汇率波动较大.金融稳定的均值和标准差由外生冲击前的−0.521和13.090上升至−0.281和17.300, 说明外生冲击加剧了金融波动.由于外生冲击对世界各国的经济变量参数均产生了较大的影响, 因此研究泰勒规则对外生冲击的应对和提高泰勒规则的有效性具有重要的现实意义.

表1 变量的描述性统计

变量名	外生冲击前(2015–2019)				外生冲击后(2020–2021)
变量名	均值	标准差	最小值	最大值	均值	标准差	最小值	最大值
利率	2.318	3.722	−1.110	22.500	1.404	2.996	−0.830	17.500
产出缺口	0.005	0.023	−0.126	0.122	−0.015	0.060	−0.290	0.208
通胀缺口	0.008	0.745	−3.870	5.472	0.310	1.370	−2.774	17.500
汇率缺口	7.819	95.290	−343.600	1307.000	−0.835	56.400	−388.500	552.000
金融稳定	−0.521	13.090	−42.880	108.900	−0.281	17.300	−44.850	66.410

3.3 平稳性检验与协整检验

本文主要采用面板同质LLC单位根和面板异质IPS单位根检验方法进行平稳性检验.表 2显示了面板单位根的检验结果, 其中大部分变量均至少在一种检验方法下平稳, 而利率在外生冲击后的两种检验方法下均未通过显著性检验, 为非平稳.通过对所有变量进行一阶差分处理后, 面板时间序列在1%的显著性水平下均平稳, 即满足一阶单整条件, 因此可以进行下一步的协整检验.

表2 面板单位根检验

变量名	外生冲击前				外生冲击后
变量名	检验方法	检验值	$P$ 值	结论	检验方法	检验值	$P$ 值	结论
利率	LLC	−8.427	0.000	平稳	LLC	5.354	1.000	不平稳
	IPS	−5.914	0.000	平稳	IPS	4.396	1.000	不平稳
产出缺口	LLC	−8.257	0.000	平稳	LLC	−11.124	0.000	平稳
	IPS	−7.275	0.000	平稳	IPS	−6.368	0.019	平稳
通胀缺口	LLC	−28.826	0.000	平稳	LLC	−10.488	0.000	平稳
	IPS	−27.611	0.000	平稳	IPS	−4.509	0.000	平稳
汇率缺口	LLC	−2.355	0.009	平稳	LLC	−32.918	0.000	平稳
	IPS	1.092	0.863	不平稳	IPS	−14.822	0.000	平稳
金融稳定	LLC	−11.754	0.000	平稳	LLC	−5.033	0.000	平稳
	IPS	−7.672	0.000	平稳	IPS	−0.298	0.000	不平稳

为了进一步分析货币政策目标变量与利率型货币政策之间是否具有长期的均衡关系, 我们进行了协整检验.本文使用KAO、Westerlund以及Pedroni面板协整检验方法, 检验变量之间的协整关系, 检验结果如表 3所示.

表3 面板协整检验

检验方法	外生冲击前			外生冲击后
检验方法	检验值	$P$ 值	结论	检验值	$P$ 值	结论
KAO	−6.692	0.000	协整	−5.099	0.000	协整
Westerlund	8.123	0.000	协整	5.092	0.000	协整
Pedroni	4.163	0.000	协整	−9.034	0.000	协整

由表 3可知, 各变量在三种检验方法下均通过了协整检验, 说明变量之间存在着较为稳定的相互均衡关系, 方程的残差平稳.因此可以在此基础上进行后续的最优滞后阶分析和格兰杰因果检验.

3.4 最优滞后阶与格兰杰因果检验

本文选取了AIC准则、BIC准则和HQIC准则确定最优滞后阶数, 检验结果如表 4所示.根据检验结果, 我们确定外生冲击前和外生冲击后变量的最优滞后阶数均为4阶.

表4 PVAR模型最优滞后阶

滞后阶数	外生冲击前			外生冲击后
滞后阶数	AIC	BIC	HQIC	AIC	BIC	HQIC
1	17.106	18.525	17.656	23.465	26.684	24.765
2	16.478	18.139	17.123	19.235	23.326*	20.893
3	15.828	17.754	16.578	27.421	32.687	29.561
4	14.742*	16.959*	15.608*	16.9584*	23.915	19.781*

在最优滞后期背景下做格兰杰因果检验, 结果见表 5.数据显示, 外生冲击前后产出缺口和通胀缺口均为利率变动的格兰杰原因, 说明产出缺口和通胀缺口是泰勒规则的重要盯住变量.外生冲击后, 利率是通胀缺口、汇率缺口、金融稳定缺口的格兰杰原因, 说明外生冲击后的货币政策调整较外生冲击前对通胀、汇率和金融稳定的影响更显著.但是, 由于格兰杰因果检验的结论只能说明变量统计意义上的时间先后顺序, 而无法严格确定真正意义上的因果关系, 不能作为直接肯定或否定因果关系的依据(马理和与余慧娟, 2016).因此, 需要通过面板GMM估计和脉冲效应分析进行进一步的经济学理论解释.

表5 格兰杰因果检验

原假设	外生冲击前		外生冲击后
原假设	$P$ 值	结论	$P$ 值	结论
利率不是产出缺口的Granger原因	0.265	接受原假设	0.195	接受原假设
利率不是通胀缺口的Granger原因	0.154	接受原假设	0.000	拒绝原假设
利率不是汇率缺口的Granger原因	0.027	拒绝原假设	0.045	拒绝原假设
利率不是金融稳定的Granger原因	0.191	接受原假设	0.000	拒绝原假设
产出缺口不是利率的Granger原因	0.001	拒绝原假设	0.000	拒绝原假设
通胀缺口不是利率的Granger原因	0.000	拒绝原假设	0.000	拒绝原假设
汇率缺口不是利率的Granger原因	0.659	接受原假设	0.695	接受原假设
金融稳定不是利率的Granger原因	0.483	接受原假设	0.590	接受原假设

3.5 面板GMM估计

本文采用PVAR模型对泰勒规则的有效性进行GMM估计, 表 6列出了最优滞后期背景下对应的各变量间的回归结果.

表6 面板GMM估计

	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定
	外生冲击前
利率 $(t - 4)$	−38.073	−0.339	−0.003	−0.023
	(−0.300)	(−0.290)	(−0.350)	(−0.580)
	外生冲击后
利率 $(t - 4)$	−197.032	−6.500	−0.008	0.186
	(−0.140)	(−0.150)	(−0.180)	(−0.130)

由表 6可知, 各国的利率调整在外生冲击前后均对产出缺口、通胀缺口、汇率缺口为负向影响, 其中外生冲击后的利率调整对货币政策目标变量的影响系数的绝对值远大于外生冲击前, 说明泰勒规则在外生冲击后的影响效果更显著.具体而言, 外生冲击后的利率型货币政策对产出缺口和通胀缺口的影响系数为−197.032和−6.500, 约是外生冲击前影响系数的5倍和19倍.外生冲击前的利率型货币政策对汇率缺口和金融稳定的影响系数为−0.003和−0.023, 外生冲击后的影响系数转为−0.008和0.186, 说明外生冲击后宽松型货币政策对汇率缺口的调整效果有限, 同时下调利率可能加剧了金融体系的动荡.

4 脉冲响应与经济学分析

我们首先对全球国家进行总量分析, 然后分类别对发达国家与发展中国家、浮动汇率制度与非浮动汇率制度国家进行对比分析.给出利率一个单位的负向冲击, 比较外生冲击前后泰勒规则对产出缺口、通胀缺口、汇率缺口以及金融稳定的影响的脉冲响应图, 从而检验各国泰勒规则调整效果的差异性和外生冲击前后的阶段性特征.

4.1 全球国家的脉冲响应分析

图 3为货币政策调整对产出缺口、通胀缺口、汇率缺口和金融稳定四个主要货币政策目标的影响效果, 其中虚线代表外生冲击前, 实线代表外生冲击后.从第一幅子图和第二幅子图可知, 降低利率可以降低产出缺口和通胀缺口, 引导实际产出与实际通胀尽快向目标产出与目标通胀靠近, 说明货币政策在产出与通胀领域基本达到预期, 泰勒规则成立, 验证了假说1.第三幅子图说明降低利率在短期内对缩小汇率缺口有效, 但在长期中无益于缩小汇率缺口, 说明货币政策可能难以弥补汇率缺口, 尝试通过利率调整来缩小汇率缺口可能难以奏效.第四幅子图表明, 外生冲击前降低利率可以缩小金融稳定缺口, 但外生冲击后降低利率反而扩大了金融稳定缺口, 说明外生冲击增加了金融市场的复杂性, 加剧了维护金融稳定的难度.在外生冲击背景下, 降低利率虽然可以促进产出与通胀向好的方面发展, 但是可能导致较大的金融波动.

图3 货币政策对各国经济变量的脉冲响应

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4.2 发达国家与发展中国家的脉冲响应分析

图 4为货币政策调整对发达国家和发展中国家目标变量的脉冲响应, 其中虚线代表外生冲击前, 实线代表外生冲击后.从第一列的两幅图和第二列的两幅图可知, 对于发达和不发达国家, 降低利率都可以降低产出与通胀缺口, 说明货币政策存在较好的调控效果.由于虚线比实线平稳, 实线的振幅要大于虚线, 意味着外生冲击加大了产出与通胀的波动幅度, 经济出现了更大的波动.从第三列的两幅图可知, 降低利率对缩小汇率缺口帮助不大.对于发达国家而言, 虽然外生冲击后降低利率比外生冲击前降低利率能更好地缩小汇率缺口, 但是汇率缺口仍然大于零.对于不发达国家而言, 外生冲击后降低利率反而增加了汇率缺口, 所以降低利率对于缩小汇率缺口无效, 由此验证了假说2B.从第四列的两幅图可知, 对于发达国家, 外生冲击后降低利率较好的缩小了金融稳定缺口, 说明货币政策有益于金融稳定.但发展中国家在外生冲击后降低利率却增加了金融稳定的缺口, 意味着货币政策加大了金融波动.背后的原因可能是:发展中国家存在一定程度的金融抑制现象, 导致金融市场发展相对落后, 资源的错配容易引起经济失衡, 同时较为严格的资本管制政策也阻碍了利率市场化进程的推进, 利率型货币政策在维持金融稳定方面的调控效果难以有效发挥.而发达国家金融自由化程度的提升减少了资本和信息等的流通障碍, 其资本市场吸收风险和应对外来冲击的能力更强, 货币政策通过发达的金融体系能够较好地实现金融稳定目标.

图4 货币政策对发达国家(上)和发展中国家(下)的脉冲响应

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4.3 浮动汇率国家与非浮动汇率国家的脉冲响应分析

图 5为货币政策调整对浮动汇率制度国家和非浮动汇率制度国家的脉冲响应, 其中虚线代表外生冲击前, 实线代表外生冲击后.由第一行的前两幅图可知, 对于浮动汇率制度国家, 降低利率有助于缩小产出缺口与通胀缺口.由第二行的前两幅图可知, 对于非浮动汇率制度国家, 外生冲击降低了货币政策调控产出与通胀的效果, 由于难以缩小产出与通胀缺口, 所以外生冲击后的宽松货币政策效果不明显, 验证了假说3.由第三列的两幅图可知, 对于浮动汇率国家和非浮动汇率国家, 外生冲击降低了货币政策影响汇率波动的可能效果, 对缩小汇率缺口帮助不大.由第四列的两幅图可知, 对于浮动汇率制度国家, 外生冲击导致了金融稳定缺口加大, 改变了外生冲击前的货币政策效果;对于非浮动汇率制度国家而言, 外生冲击没有影响货币政策效果, 还是能够较好地保持金融稳定.背后的原因可能是:浮动汇率制度下的汇率波动较大, 对于风险规避型的经济体而言, 这种较大波动会增加进出口双方未来收益的风险, 也会通过资本流动渠道加剧金融不稳定.而非浮动汇率制度国家汇率波幅较小, 贸易和投资底盘稳健, 有利于金融稳定目标的实现.

图5 货币政策对浮动汇率制度国家(上)和非浮动汇率制度国家(下)的脉冲响应

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4.4 方差分解

在脉冲响应分析的基础上, 我们采取方差分解的方法来考察各经济变量对泰勒规则调控效果的贡献程度与解释能力.表 7给出了第1到10期方差分解的结果.

表7 外生冲击前后变量的方差分解

期数	外生冲击前				外生冲击后
期数	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定
	经济变量对利率变动的贡献率
1	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000
2	0.000	0.002	0.001	0.001	0.001	0.059	0.001	0.017
3	0.001	0.021	0.003	0.002	0.001	0.175	0.005	0.024
4	0.003	0.028	0.005	0.001	0.002	0.300	0.008	0.018
5	0.003	0.029	0.005	0.002	0.003	0.433	0.011	0.026
6	0.003	0.031	0.006	0.003	0.012	0.492	0.011	0.036
7	0.004	0.036	0.006	0.005	0.026	0.472	0.011	0.033
8	0.004	0.036	0.005	0.006	0.046	0.412	0.010	0.029
9	0.004	0.035	0.005	0.006	0.066	0.378	0.009	0.027
10	0.004	0.033	0.005	0.006	0.076	0.401	0.009	0.025
	利率变动对经济变量的贡献率
1	0.006	0.068	0.000	0.016	0.016	0.205	0.062	0.045
2	0.006	0.194	0.000	0.022	0.054	0.188	0.060	0.043
3	0.027	0.199	0.000	0.022	0.077	0.194	0.069	0.047
4	0.031	0.273	0.000	0.021	0.086	0.236	0.066	0.046
5	0.024	0.245	0.000	0.021	0.066	0.231	0.063	0.044
6	0.033	0.237	0.000	0.020	0.060	0.253	0.061	0.050
7	0.059	0.248	0.001	0.019	0.070	0.293	0.060	0.051
8	0.068	0.289	0.001	0.018	0.103	0.343	0.059	0.059
9	0.067	0.284	0.001	0.017	0.114	0.359	0.059	0.056
10	0.070	0.278	0.002	0.017	0.114	0.356	0.063	0.061

表 7显示:在外生冲击前, 通胀缺口对利率调控效果的贡献度最大, 并在第7期达到最大值3.6%, 产出缺口、汇率缺口和金融稳定在外生冲击前对利率调控效果的最大值分别为0.4%、0.6%和0.6%.外生冲击后通胀缺口、产出缺口、汇率缺口和金融稳定对利率贡献度的最大值分别为49.2%、7.6%、1.1%和3.6%, 说明通胀因素对泰勒规则的影响最大, 且外生冲击增强了货币政策目标对利率的贡献程度和解释能力.表 7还给出了货币政策调整对经济变量的贡献度和解释能力, 具体来看, 外生冲击前利率调整对产出缺口、通胀缺口、汇率缺口和金融稳定解释能力的最大值为7.0%、28.9%、0.2%、2.2%, 外生冲击后增加为11.4%、35.9%、6.9%、6.1%, 这说明外生冲击背景下的泰勒规则仍然有效, 产出缺口和通胀缺口仍是主要的盯住目标, 而汇率缺口对泰勒规则的解释能力较弱, 由此验证了假说1和假说2B.

由于篇幅限制, 我们将外生冲击前后发达国家、发展中国家、浮动汇率制度国家、非浮动汇率制度国家的方差分解结果放入了附表 1至附表 4.数据显示:利率变动在外生冲击前对发达国家的产出缺口、通胀缺口、汇率缺口和金融稳定的贡献度最大值分别为1.3%、2.1%、0.5%、0.5%, 外生冲击后的贡献度变为2.0%、4.1%、0.3%、1.7%.而对发展中国家的贡献度最大值在外生冲击前分别为11.5%、42.4%、0.2%、8.2%, 外生冲击后为31.8%、18.7%、11.5%、10.9%.这说明外生冲击加大了利率调整对发展中国家经济变量的波动.利率变动对浮动汇率制度国家的产出缺口、通胀缺口、汇率缺口和金融稳定的贡献度在外生冲击前的最大值为8.1%、30.3%、0.7%、2.8%, 外生冲击后为25.6%、13.2%、9.8%、26.9%.而对非浮动汇率制度国家的贡献度在外生冲击前的最大值为12.3%、5.0%、3.3%、9.6%, 外生冲击后为11.6%、4.7%、18.6%、18.7%.这说明泰勒规则对不同汇率制度的国家呈现差异化影响效果, 外生冲击加大了利率调整对浮动汇率国家金融的波动.附表 1至附表 4的结论与表 7的结论相一致, 说明本文的检验结果具有较好的稳健性.

5 结论与建议

以新冠疫情为代表的外生冲击对全球中央银行的角色转变与职能目标提出了挑战.本文选取新冠疫情作为外生冲击的代表, 从外生冲击前和外生冲击后两个阶段分期构建PVAR模型, 通过研究外生冲击前后世界各国经济变量的动态平衡关系和数据特征, 检验了泰勒规则的有效性, 并分析了不同类型国家的货币政策调整对目标变量的差异化影响效果.基于研究结论, 我们提出如下政策建议.

首先, 建议继续采用泰勒规则维持产出目标和通胀目标稳定.实证检验的结果显示:外生冲击下的泰勒规则基本上仍然有效, 降低利率可以降低产出缺口和通胀缺口, 利率变动在外生冲击前对产出缺口和通胀缺口的贡献度最大为7.0%和28.9%, 外生冲击后增加为11.4%和35.9%, 说明基于泰勒规则的货币政策调整可以缓解外生冲击的负面影响, 对产出和通胀产生有益的调控效果.基于实证结果建议完善国际货币政策协调机制, 建立应对突发危机事件的货币政策调控框架;改进公开市场操作机制和创新流动性管理工具, 以增强对市场利率的监管和引导能力, 以泰勒规则为核心探索符合各国特色的利率政策规则.

其次, 建议实施针对跨境资本流动的宏观审慎政策与增加汇率双向波动弹性来促进汇率稳定.实证检验的结果显示:降低利率在短期内对缩小汇率缺口有效, 但在长期中无益于缩小汇率缺口, 说明货币政策可能难以调控汇率波动, 尝试通过利率调整来缩小汇率缺口可能难以奏效.基于实证结果建议央行实施跨境资本的宏观审慎政策, 盯住跨境资本流动的规模与速度, 避免由于突发事件导致的大规模资本流动而引起剧烈的汇率波动;增强汇率双向波动弹性, 发挥好汇率应对外部风险的缓冲垫作用, 有效释放风险与稳定预期.

最后, 建议依据本国特色制定适合本国经济发展的货币政策.实证检验的结果显示:基于泰勒规则的货币政策调整可以缓解外生冲击的负面影响, 外生冲击下的泰勒规则对发达国家和浮动汇率国家较为有效, 但对其他类型国家的调控效果不理想, 泰勒规则在不同类型国家的传导效果存在差异.基于实证结果建议央行针对本国宏观经济发展的不同状态和汇率制度的特点来调整货币政策的目标权重, 促进外生冲击后经济的重建和复苏, 实现对宏观经济的最优调控;建议合理搭配多种货币政策和财政政策工具来有效应对突发危机和外部经济的负面影响, 防范发达国家货币政策对发展中国家和非浮动汇率国家的外溢影响.

附录

表附表 1 外生冲击前后发达国家经济变量的方差分解

期数	外生冲击前				外生冲击后
期数	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定
	经济变量对利率变动的贡献率
1	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000
2	0.000	0.000	0.000	0.001	0.001	0.026	0.002	0.012
3	0.001	0.009	0.000	0.005	0.011	0.090	0.002	0.039
4	0.001	0.020	0.002	0.022	0.011	0.128	0.002	0.060
5	0.001	0.028	0.006	0.050	0.010	0.150	0.003	0.069
6	0.002	0.036	0.015	0.081	0.013	0.160	0.004	0.072
7	0.002	0.048	0.025	0.106	0.017	0.166	0.004	0.073
8	0.002	0.061	0.032	0.121	0.019	0.169	0.004	0.075
9	0.003	0.069	0.035	0.128	0.020	0.171	0.005	0.076
10	0.003	0.074	0.035	0.129	0.021	0.171	0.005	0.077
	利率变动对经济变量的贡献率
1	0.008	0.001	0.005	0.003	0.009	0.022	0.001	0.013
2	0.008	0.003	0.004	0.003	0.014	0.032	0.001	0.011
3	0.008	0.009	0.004	0.005	0.014	0.029	0.001	0.010
4	0.013	0.021	0.004	0.005	0.013	0.033	0.001	0.013
5	0.013	0.016	0.003	0.005	0.014	0.034	0.002	0.015
6	0.012	0.016	0.004	0.005	0.016	0.037	0.003	0.016
7	0.012	0.018	0.004	0.005	0.018	0.038	0.003	0.017
8	0.013	0.020	0.004	0.005	0.019	0.04	0.003	0.017
9	0.013	0.018	0.004	0.004	0.019	0.041	0.003	0.017
10	0.012	0.018	0.004	0.004	0.020	0.041	0.003	0.017

表附表 2 外生冲击前后发展中国家经济变量的方差分解

期数	外生冲击前				外生冲击后
期数	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定
	经济变量对利率变动的贡献率
1	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000
2	0.001	0.000	0.001	0.000	0.006	0.020	0.000	0.001
3	0.013	0.027	0.003	0.001	0.036	0.165	0.000	0.013
4	0.024	0.033	0.004	0.001	0.042	0.355	0.000	0.019
5	0.029	0.033	0.006	0.002	0.031	0.419	0.000	0.015
6	0.037	0.034	0.007	0.006	0.041	0.378	0.000	0.013
7	0.049	0.037	0.007	0.009	0.071	0.341	0.000	0.015
8	0.055	0.035	0.007	0.012	0.091	0.350	0.000	0.016
9	0.055	0.035	0.007	0.013	0.085	0.359	0.000	0.014
10	0.053	0.034	0.007	0.012	0.076	0.333	0.000	0.016
	利率变动对经济变量的贡献率
1	0.032	0.156	0.001	0.059	0.075	0.026	0.000	0.017
2	0.030	0.295	0.001	0.082	0.112	0.040	0.012	0.033
3	0.073	0.305	0.001	0.073	0.100	0.087	0.044	0.054
4	0.087	0.397	0.001	0.067	0.121	0.112	0.045	0.056
5	0.062	0.386	0.001	0.067	0.188	0.110	0.048	0.046
6	0.070	0.373	0.001	0.068	0.229	0.122	0.073	0.057
7	0.107	0.384	0.001	0.066	0.230	0.159	0.092	0.085
8	0.115	0.424	0.001	0.064	0.24	0.185	0.094	0.101
9	0.103	0.424	0.001	0.064	0.284	0.185	0.097	0.100
10	0.102	0.417	0.002	0.065	0.318	0.187	0.115	0.109

表附表 3 外生冲击前后浮动汇率制度国家经济变量的方差分解

期数	外生冲击前				外生冲击后
期数	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定
	经济变量对利率变动的贡献率
1	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000
2	0.000	0.003	0.001	0.000	0.008	0.048	0.000	0.000
3	0.000	0.025	0.005	0.001	0.030	0.272	0.001	0.000
4	0.002	0.031	0.007	0.001	0.038	0.535	0.001	0.001
5	0.002	0.030	0.008	0.002	0.029	0.670	0.000	0.004
6	0.002	0.031	0.010	0.006	0.021	0.682	0.000	0.007
7	0.002	0.035	0.010	0.011	0.023	0.660	0.000	0.009
8	0.002	0.035	0.010	0.015	0.031	0.650	0.000	0.009
9	0.003	0.034	0.010	0.016	0.038	0.645	0.000	0.009
10	0.003	0.033	0.009	0.016	0.038	0.621	0.000	0.011
	利率变动对经济变量的贡献率
1	0.003	0.071	0.000	0.023	0.214	0.132	0.034	0.142
2	0.006	0.217	0.001	0.028	0.256	0.086	0.032	0.234
3	0.034	0.226	0.001	0.025	0.231	0.057	0.037	0.269
4	0.043	0.298	0.001	0.023	0.177	0.065	0.057	0.205
5	0.037	0.274	0.001	0.023	0.139	0.071	0.070	0.135
6	0.045	0.261	0.002	0.023	0.120	0.069	0.070	0.107
7	0.067	0.269	0.004	0.022	0.108	0.065	0.074	0.107
8	0.075	0.303	0.005	0.022	0.098	0.067	0.088	0.109
9	0.078	0.296	0.006	0.022	0.091	0.070	0.097	0.104
10	0.081	0.287	0.007	0.022	0.086	0.067	0.098	0.100

表附表 4 外生冲击前后非浮动汇率制度国家经济变量的方差分解

期数	外生冲击前				外生冲击后
期数	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定	产出缺口	通胀缺口	汇率缺口	金融稳定
	经济变量对利率变动的贡献率
1	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000	0.000
2	0.030	0.005	0.028	0.009	0.008	0.023	0.025	0.036
3	0.093	0.003	0.046	0.008	0.009	0.019	0.035	0.096
4	0.112	0.003	0.049	0.007	0.010	0.017	0.033	0.160
5	0.119	0.003	0.044	0.006	0.010	0.017	0.031	0.211
6	0.123	0.003	0.039	0.005	0.010	0.018	0.030	0.243
7	0.127	0.004	0.037	0.005	0.010	0.019	0.031	0.260
8	0.129	0.004	0.037	0.005	0.010	0.019	0.032	0.265
9	0.131	0.004	0.038	0.004	0.010	0.019	0.033	0.266
10	0.132	0.005	0.038	0.004	0.010	0.019	0.033	0.265
	利率变动对经济变量的贡献率
1	0.039	0.021	0.001	0.016	0.084	0.038	0.121	0.077
2	0.039	0.038	0.001	0.050	0.080	0.039	0.147	0.048
3	0.048	0.037	0.000	0.065	0.094	0.039	0.166	0.063
4	0.070	0.039	0.001	0.069	0.107	0.042	0.177	0.096
5	0.092	0.044	0.004	0.069	0.113	0.044	0.183	0.131
6	0.103	0.047	0.010	0.073	0.116	0.046	0.185	0.157
7	0.110	0.048	0.018	0.080	0.116	0.046	0.186	0.174
8	0.115	0.048	0.024	0.087	0.115	0.047	0.186	0.182
9	0.119	0.049	0.029	0.092	0.115	0.047	0.185	0.186
10	0.123	0.050	0.033	0.096	0.116	0.047	0.185	0.187

参考文献

原文顺序 | 文献年度倒序 | 文中引用次数倒序

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基金

国家自然科学基金面上项目(72073042)

国家自然科学基金面上项目(72473037)

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摘要
Abstract
关键词
Key words
引用本文
1 引言
图1 全球经济变量的缺口值
图2 全球不同类型国家的基准利率
2 文献综述与提出假说
3 模型设定与实证检验
3.1 模型设定
3.2 数据说明
表1 变量的描述性统计
3.3 平稳性检验与协整检验
表2 面板单位根检验
表3 面板协整检验
3.4 最优滞后阶与格兰杰因果检验
表4 PVAR模型最优滞后阶
表5 格兰杰因果检验
3.5 面板GMM估计
表6 面板GMM估计
4 脉冲响应与经济学分析
4.1 全球国家的脉冲响应分析
图3 货币政策对各国经济变量的脉冲响应
4.2 发达国家与发展中国家的脉冲响应分析
图4 货币政策对发达国家(上)和发展中国家(下)的脉冲响应
4.3 浮动汇率国家与非浮动汇率国家的脉冲响应分析
图5 货币政策对浮动汇率制度国家(上)和非浮动汇率制度国家(下)的脉冲响应
4.4 方差分解
表7 外生冲击前后变量的方差分解
5 结论与建议
附录
表附表 1 外生冲击前后发达国家经济变量的方差分解
表附表 2 外生冲击前后发展中国家经济变量的方差分解
表附表 3 外生冲击前后浮动汇率制度国家经济变量的方差分解
表附表 4 外生冲击前后非浮动汇率制度国家经济变量的方差分解
参考文献
基金
版权

收稿日期	出版日期
2024-04-11	2024-11-28
发布日期
2024-11-28

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摘要

Abstract

关键词

Key words

引用本文

1 引言

图1 全球经济变量的缺口值

图2 全球不同类型国家的基准利率

2 文献综述与提出假说

3 模型设定与实证检验

3.1 模型设定

3.2 数据说明

表1 变量的描述性统计

3.3 平稳性检验与协整检验

表2 面板单位根检验

表3 面板协整检验

3.4 最优滞后阶与格兰杰因果检验

表4 PVAR模型最优滞后阶

表5 格兰杰因果检验

3.5 面板GMM估计

表6 面板GMM估计

4 脉冲响应与经济学分析

4.1 全球国家的脉冲响应分析

图3 货币政策对各国经济变量的脉冲响应

4.2 发达国家与发展中国家的脉冲响应分析

图4 货币政策对发达国家(上)和发展中国家(下)的脉冲响应

4.3 浮动汇率国家与非浮动汇率国家的脉冲响应分析

图5 货币政策对浮动汇率制度国家(上)和非浮动汇率制度国家(下)的脉冲响应

4.4 方差分解

表7 外生冲击前后变量的方差分解

5 结论与建议

附录

表附表 1 外生冲击前后发达国家经济变量的方差分解

表附表 2 外生冲击前后发展中国家经济变量的方差分解

表附表 3 外生冲击前后浮动汇率制度国家经济变量的方差分解

表附表 4 外生冲击前后非浮动汇率制度国家经济变量的方差分解

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脚注

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